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[买入评级]国药股份(600511)年报点评:2017年稳健增长 看好2018年业绩表现

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发表于 2018-3-27 16:47:03 | 显示全部楼层 |阅读模式


投资要点:

    事件:

    3 月22 日晚,公司发布2017 年年报,公司2017 年收入363 亿元,根据调整后数据同比增4.84%,归母净利润11.41 亿元,根据调整后数据同比增15.28%,扣非归母净利润10.17 亿元,根据调整后数据同比增88.49%,拟每10 股派4.5元(含税)。


    点评:

    2017 年业绩稳健增长,符合预期。此前公司发布业绩预告,预计2017 年归母净利润为10.96-12.05 亿元,最近一次报告中我们预计公司2017 年归母净利润为11.45 亿元,公司2017 年最终归母净利润11.41 亿元与我们报告预测数字及公司业绩预告范围中间值基本相符,我们认为,公司2017 年业绩符合预期。


    整体注入资产承诺完成情况较好,但国控天星未能完成盈利承诺。2017 年国控北京、国控华鸿、国控康辰均完成了业绩承诺,国控天星实现扣非归母净利润1.59亿元,低于承诺业绩0.39 亿元,未能完成承诺。国控天星未能完成承诺原因为国控天星销售产品以国产产品为主,国产产品占其销售收入的70%左右,而2017年北京阳光采购中国产产品降价幅度远高于进口产品,因此国控天星受到北京阳光采购冲击较大,此外利率上升也导致其资金成本上升,两者共同作用导致其未能完成2017 年承诺业绩。根据业绩承诺补偿规则,国药股份或将0 元回购部分增发给业绩承诺方的公司股票,回购后公司发行总股本将减少,EPS 将略有增厚。


    扣除会计准则调整及政府补助,内生利润增长约4%。公司2017 年归母净利润与上年同期调整后相比,增加1.51 亿元。同时,公司公告,坏账计提比例的调整增加2017 年利润总额0.71 亿元。按照2017 年实际所得税率23%,坏账计提比例调整增加2017 年税后净利润0.55 亿元。2017 年政府补助0.55 亿元,2016年政府补助0.15 亿元,将会计准则调整及政府补助影响扣除,2017 年调整后归母净利润10.15 亿元,2016 年调整后归母净利润9.75 亿元,同比增4%,因此,我们认为公司2017 年内生利润增长约4%。


    北京市阳光采购对业绩影响逐渐消除。根据北京市《医药分开综合改革实施方案》,2017 年4 月8 日北京市所有公立医院执行新的阳光采购药品价格,新的阳光采购要求北京市药品价格不高于同类药品全国省级中标最低价,因此导致药品平均价格下降,对公司业绩产生影响。我们认为,2017 年北京市阳光采购对公司业绩影响逐渐消除,公司长期成长趋势向好。


    两票制作用先抑后扬,预计国药股份2018 年二季度业绩出现拐点。根据2017 年10 月20 日印发的《关于印发北京市公立医疗机构药品采购推行“两票制”实施方案(试行)的通知》(以下简称《实施方案》)北京市自《实施方案》公布之日起启动实施“两票制”,过渡期3 个月,即2018 年2 月正式开始执行两票制,2017 年10 月-2018 年1 月为过渡期。《实施方案》要求过渡期内逐步在北京阳光采购平台上实施两票制,2018 年2 月开始严格执行两票制。我们认为,两票制过渡期,小企业处于清库存过程,该时期大型流通企业调拨业务受损;正式执行两票制后,小企业部分品种因为不符合两票制要求无法进入医院,大型流通企业有望占有该部分市场,该时期大型流通企业纯销业务受益。考虑北京市两票制将于2018 年2 月份正式执行,我们预计国药股份二季度业绩出现拐点。


    盈利预测与投资建议:在“两票制”大背景下,公司北京地区的市占率有望持续提升。我们预计2018-20 年公司收入404/449/500 亿元,同比增11%、11%、11%,归母净利润12.90/14.26/16.00 亿元,同比增13%、10%、12%,对应EPS 分别为1.68/1.86/2.09 元/股,EPS 未考虑潜在的股份回购对股本的影响。我们认为,整个医药流通板块由于2017年两票制、零加成及招标降价的原因业绩增速、估值均处于历史相对低位,2018 年下半年行业增速有望回暖,因此我们看好整个医药商业板块。我们认为医药商业板块整体估值水平有望提升,具体逻辑详见2018 年1 月29 日发布的深度报告:《医药商业集中度加速提升拐点即将到来,重视龙头企业投资机会》。目前可比公司2018 年PE18 倍,考虑到2018 年下半年行业增速有望回暖,我们认为医药商业板块估值有望提升,因此我们给予公司略高于可比公司估值水平,给予2018 年20 倍PE,目标价33.60 元/股,“买入”评级。


    风险提示:利率上行导致财务成本增加的风险,辅助用药限制趋严导致流通行业增速放缓的风险,两票制对行业集中度提升影响弱于预期的风险。




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